La economía
Preguntas sobre dónde estamos y hacia dónde vamos
2024 de noviembre
Una de las lecciones más duras que aprendimos tras toda una vida de ser, por decirlo de algún modo, exigidos a la hora de definir un rumbo, es que es difícil saber hacia dónde vamos cuando no estamos seguros de dónde estamos. Hay una cierta sensación de desasosiego, con la que estamos demasiado familiarizados, que aparece al no ser capaces de navegar con un rumbo fijo hacia un destino establecido. En el último tiempo, experimentamos esa misma sensación al intentar trazar el rumbo de la economía estadounidense. Es cierto que la economía rara vez, o nunca, sigue un rumbo fijo y que su destino nunca es inamovible, pero hay momentos en los que uno puede al menos estar razonablemente seguro de su apreciación acerca de dónde está la economía y hacia dónde se dirige. Este no es, al menos para nosotros, uno de esos momentos.
Los últimos días de octubre y los primeros de noviembre trajeron consigo una avalancha de publicaciones de datos económicos que, como mínimo, reforzaron la idea de que la cantidad no necesariamente aporta claridad. Más allá de lo que durante algún tiempo supuso un alto grado de ruido en gran parte de los datos económicos, las señales enviadas por los datos económicos recientes se vieron empañadas por tres factores: los efectos de la huelga de Boeing, los efectos de los huracanes Helene y Milton y un cuestionable ajuste estacional. Podríamos incorporar fácilmente un cuarto factor, que es la incertidumbre sobre el resultado de las elecciones y fue durante algún tiempo una especie de explicación general sobre los movimientos de los datos económicos y los mercados financieros. Aunque esta incertidumbre empezará a disiparse en las próximas semanas y meses, a medida que se vayan perfilando los cambios en las políticas fiscal, comercial y reguladora, esto no nos ayuda a responder a la pregunta de dónde estamos hoy.
A primera vista, muchos de los datos económicos recientes sugieren que la economía estadounidense se encuentra en un buen momento. Por ejemplo, la estimación inicial de la Oficina de Análisis Económico (BEA) muestra que el PBI real creció a una tasa anual del 2.8% en el tercer trimestre, no muy lejos del ritmo de crecimiento del 3.0% observado en el segundo trimestre de este año, a pesar de un mayor déficit comercial que restó seis décimas de punto porcentual al crecimiento del PBI real. En este sentido, la demanda interna privada real (gasto combinado de empresas y hogares) creció a un ritmo anual del 3.2% en el tercer trimestre, mejor que cualquiera de los dos primeros trimestres de 2024. Sin embargo, tenemos motivos para preguntarnos si el crecimiento inicial del tercer trimestre es exagerado. Por ejemplo, se calcula que el gasto real de los consumidores creció a un ritmo del 3.7% en el tercer trimestre, pero los datos de septiembre sobre el gasto de los consumidores se vieron significativamente reforzados por un ajuste estacional favorable. No creemos que el crecimiento subyacente del gasto de los consumidores sea tan sólido como sugieren los datos del PBI del tercer trimestre y esperamos que los datos del cuarto trimestre muestren un ritmo de crecimiento bastante más lento.
Los efectos de la huelga de Boeing y de los huracanes Helene y Milton influyeron en el informe sobre el empleo de octubre, hasta el punto de que el informe dice poco, o nada, sobre las condiciones subyacentes del mercado laboral. Además de los 33,000 trabajadores de Boeing en huelga y, como tales, no contabilizados como empleados en la encuesta de establecimientos, un número significativo de los que trabajan para los proveedores de Boeing fueron marginados en octubre. Según nuestras estimaciones, la huelga restó unos 41,000 puestos de trabajo al recuento de nóminas no agrícolas de octubre. Por otra parte, los datos de la encuesta de hogares muestran que 512,000 personas no trabajaron durante el período de la encuesta de octubre debido al mal tiempo y que otros 1,409 millones de personas trabajaron horas a tiempo parcial, en lugar de horas a tiempo completo, debido al mal tiempo; ambas cifras marcan con claridad los registros más altos para el mes de octubre.
Además, cabe señalar que la tasa de recolección inicial de la encuesta de establecimientos de octubre fue de tan solo el 47.4 por ciento, la más baja de todos los meses desde enero de 1991. Aunque la tasa de octubre se vio, sin dudas, distorsionada por los huracanes, la persistencia de tasas de recolección bajas es el núcleo de nuestra preocupación sobre la credibilidad de las estimaciones del empleo no agrícola, las horas y los ingresos en un mes determinado. El alto grado de ruido en los datos de octubre explica en gran medida la reacción notablemente atenuada a la estimación inicial, que muestra que las nóminas no agrícolas aumentaron en solo 12,000 puestos de trabajo y que las nóminas del sector privado disminuyeron en 28,000 puestos de trabajo. La baja tasa de recolección de datos de alguna forma garantiza que el informe de empleo de noviembre incorporará importantes revisiones de estas estimaciones iniciales.
La Reserva Federal estima que la huelga de Boeing restó tres décimas de punto porcentual a la variación mensual de la producción industrial en septiembre, y la huelga actuará también como lastre en los datos de producción industrial de octubre. Sin duda, la producción industrial se recuperará al finalizar la huelga de Boeing a principios de noviembre. No obstante, estas oscilaciones relacionadas con la huelga no deberían desviar la atención de lo que constituye una notable debilidad de la producción manufacturera durante la mayor parte de los dos últimos años. Esto también se aprecia en los datos sobre pedidos de bienes de capital básicos, que permanecen en un rango sorprendentemente variable desde principios de 2023, y en el ISM Manufacturing Index, que mostró una contracción del sector manufacturero en veintitrés de los últimos veinticuatro meses.
A pesar de esta racha, los precios de los insumos no laborales para la producción en el sector manufacturero continuaron subiendo. Menos sorprendente es que ocurra lo mismo en el sector servicios que, según el ISM Non-Manufacturing Index, sigue expandiéndose a un ritmo constante. Los continuos aumentos de los precios de los insumos no laborales en los sectores industrial y de servicios son un recordatorio de que la inflación, aunque se desacelera significativamente, no se irá sin hacer ruido. Otro recordatorio, más visible, es que la inflación subyacente medida por el deflactor PCE, el indicador de inflación preferido por la FOMC, se mantuvo en el 2.7% en cada uno de los tres últimos meses. Además, dado que los efectos de base son cada vez más complicados, es probable que la inflación subyacente del PCE se acelere en los próximos meses.
Cabe señalar que, a pesar del evidente enfriamiento de las condiciones del mercado laboral, varios miembros de la FOMC afirmaron que sería prematuro asumir que la inflación se encuentra encaminada hacia la tasa del 2.0% que fijaron como objetivo. Es probable que estas preocupaciones se vean reforzadas al considerar las posibles implicaciones políticas de las elecciones de noviembre. Con un déficit presupuestario del gobierno federal de $1.8 billones como punto de partida para el año fiscal 2024, existe la inquietud de que una combinación de políticas fiscales aún más expansivas pueda aumentar el déficit y, al mismo tiempo, reforzar las presiones inflacionarias. Además, la posible expansión de las tarifas plantea la amenaza de un shock "estanflacionario" (es decir, menor crecimiento, mayor inflación). Sin duda, es demasiado pronto para conocer el rumbo concreto que tomará la política fiscal, comercial y reguladora en los próximos meses, pero los contornos generales están bastante claros de antemano.
Aunque la FOMC recortó la tasa de los fondos federales en veinticinco puntos básicos en su reunión de principios de noviembre, ofreció poca orientación a futuro, y el presidente Powell no envió señales claras en su conferencia de prensa posterior a la reunión. Esta vaguedad, sin embargo, no será una opción en la reunión de diciembre de la FOMC, en la que el comité publicará un conjunto actualizado de proyecciones económicas y financieras. Las perspectivas de una política fiscal más expansiva, la ampliación de las tarifas y las renovadas presiones salariales derivadas de la reforma de la inmigración podrían mantener las presiones sobre la inflación y, a su vez, limitar el margen para nuevos recortes de las tasas de los fondos federales. En este sentido, nosotros y muchos otros analistas redujimos nuestras expectativas sobre el número de recortes de las tasas de fondos hasta 2025. Es probable que las tasas de interés del mercado sigan siendo notablemente volátiles a medida que el panorama político vaya tomando forma en los próximos meses.
A pesar de todo el ruido en los datos, nuestra valoración de la situación de la economía se mantiene prácticamente sin alteraciones. Seguimos considerando que el ritmo de la actividad económica se asienta de nuevo en la tendencia anterior a la pandemia, que el mercado laboral sigue enfriándose, pero no se hunde, y que la inflación subyacente es más persistente de lo que muchos habían previsto. Formular estas determinaciones es, al menos en un sentido relativo, la parte fácil. Lo que será más difícil en las próximas semanas, incluso para los menos exigidos, será analizar cómo los cambios con potencialidad de ser más significativos en la política fiscal, comercial y reguladora, la confianza de los consumidores y las empresas y las condiciones financieras generales alterarán el camino a seguir por la economía estadounidense.
Fuentes: Bureau of Economic Analysis; Bureau of Labor Statistics; Federal Reserve Board; Institute for Supply Management
Al 13 de noviembre de 2024
