Opinión sobre economía
La economía
Aumento de riesgos a la baja en un escenario de mayor incertidumbre
2025 de marzo
En los últimos meses, hemos observado que un entorno político incierto y en constante evolución podría frenar la actividad económica y aumentar la volatilidad en los mercados financieros. Las últimas semanas han sido un claro ejemplo de lo que teníamos en mente cuando comenzamos a plantear estas preocupaciones. Si bien la economía estadounidense continúa avanzando, el camino a seguir se ha vuelto mucho más complejo y confuso. Aunque nuestro escenario base sigue siendo el de una economía en expansión, anticipamos un crecimiento más moderado del PIB real y una inflación superior a lo previsto para 2025. Además, consideramos que los riesgos para nuestra previsión base se inclinan a la baja. Creemos que esta es también la señal que reflejan los mercados financieros, con fuertes caídas en los rendimientos de los bonos del Tesoro estadounidense y descensos significativos en los precios de las acciones. Esto sugiere una mayor preocupación por el debilitamiento de las perspectivas de crecimiento que por un posible repunte de la inflación, en un contexto de confianza vacilante entre consumidores y empresas.
El ánimo de los consumidores se ha deteriorado significativamente en lo que va de 2025, como lo demuestran los datos de las encuestas del Conference Board y de la Universidad de Michigan. Además de la tensión causada por los incrementos acumulados de precios en los últimos años, los consumidores están cada vez más preocupados por la posibilidad de que el aumento de los aranceles provoque nuevos aumentos de precios. La incertidumbre sobre los aranceles, especialmente dada la naturaleza intermitente observada en las últimas semanas, está afectando las decisiones empresariales sobre la compra de materias primas y productos semielaborados, el gasto de capital y la contratación. En este sentido, la encuesta de febrero del Institute for Supply Management (ISM) sobre el sector manufacturero muestra que algunas empresas posponen la realización de pedidos debido a la incertidumbre sobre los aranceles, mientras que otras informan que los precios de los insumos ya están subiendo en previsión de los aranceles. Asimismo, la velocidad y el alcance de los recortes en el empleo y el gasto del gobierno federal están contribuyendo a una sensación de inquietud tanto entre los consumidores como entre las empresas, especialmente dada la posible repercusión en el sector privado en áreas como la educación y la sanidad. La encuesta de febrero del ISM sobre el sector servicios refleja estas preocupaciones.
Muchos descartan rápidamente las encuestas de confianza y las del ISM como datos "blandos", argumentando que no necesariamente impactan en los datos "duros", como el gasto del consumidor, la inversión empresarial y el crecimiento del empleo no agrícola. Los participantes del mercado podrían haber hecho lo mismo con la serie más reciente de datos de la encuesta si esta no hubiera coincidido con una serie de datos duros que resultaron por debajo de las expectativas. Por ejemplo, el mes pasado observamos que el aumento del empleo no agrícola en enero fue muy inferior a las expectativas, lo que generó preocupación sobre el mercado laboral y la economía en general, a pesar de que los detalles del informe de empleo de enero fueron más sólidos de lo que implicaba el dato principal de crecimiento del empleo. Sin embargo, tras el informe de empleo de enero, se publicaron datos que revelaron fuertes caídas en las ventas minoristas y la construcción residencial. Al mismo tiempo, el aumento del 0,5 por ciento en el Índice de Precios al Consumidor (IPC) en enero, sin el impacto de aumentos de precios por aranceles, avivó los temores de una reactivación de la inflación.
Si bien reconocemos cierta inquietud ante la reciente ola de datos decepcionantes, nuestra tarea sigue siendo la misma: ir más allá de los titulares y analizar los detalles para descifrar su verdadero mensaje. En ese sentido, creemos que vale la pena señalar los siguientes puntos. En primer lugar, el clima invernal atípicamente severo que afectó a gran parte de Estados Unidos en enero tuvo claramente un impacto en la economía. Sí, hay un invierno cada año y, por supuesto, siempre hace frío en invierno; pero las palabras clave en la oración anterior fueron "atípicamente severo", como lo demuestran las importantes nevadas en gran parte del sur. El impacto del clima invernal atípicamente severo de enero es claro en los datos sobre el empleo no agrícola y las horas trabajadas, la construcción residencial, la producción industrial y el gasto de los consumidores.
También notamos que, en muchas series de datos, el ajuste estacional en enero fue menos generoso que en años anteriores. Esto podría deberse, en parte, a que el ajuste estacional se está alineando con los efectos de la pandemia, lo que ha alterado significativamente patrones estacionales que durante años se habían mantenido estables. Por ejemplo, los datos no desestacionalizados indican que las caídas de enero en el empleo no agrícola y en las ventas minoristas de control fueron consistentes con los descensos típicos de este mes. Sin embargo, un ajuste estacional menos favorable contribuyó a que la impresión general fuera más débil de lo que habría sido si se hubieran aplicado los factores estacionales de enero del año pasado. En otras palabras, un ajuste estacional menos generoso afectó las percepciones de gran parte de los datos de enero.
Finalmente, cabe recordar que el gasto de los consumidores, en particular en bienes de consumo duraderos, fue notablemente sólido durante los últimos meses de 2024. Existe evidencia, incluso de las encuestas de la Universidad de Michigan, de que los consumidores estaban adelantando la compra de artículos de alto valor, como vehículos de motor, a 2024 para evitar aumentos de precios relacionados con los aranceles en 2025. Además, los datos de finales de 2024 y principios de 2025 sobre acumulación de inventarios, pedidos de fábrica y flujos comerciales se han visto afectados por los intentos de las empresas de anticiparse a la subida de aranceles. En la medida en que los consumidores y las empresas hayan adoptado este comportamiento, es natural que se produzca una repercusión, y creemos que estamos empezando a verla en parte en las recientes publicaciones de datos.
Para ser claros, no se trata de justificar una serie de datos económicos deficientes ni de argumentar que la economía estadounidense está bien, sino de nuestro intento habitual de contextualizar los datos. Al fin y al cabo, la percepción que uno tiene de la economía debería determinarse por lo que realmente sucede en ella y no, por ejemplo, por la magnitud de un factor de ajuste estacional. Sea como fuere, si bien no encontramos nada particularmente anormal en los datos sin ajustar de enero, nos preocupa cada vez más lo que percibimos como crecientes riesgos a la baja. Algunos de estos riesgos ya los habíamos advertido al inicio del año, pero ahora parecen más amenazantes, mientras que otros han surgido más recientemente.
Como ejemplo de lo mencionado, al comenzar este año señalamos el riesgo de que, al percibir una disminución en la demanda de sus bienes y servicios, las empresas se vean más inclinadas a despedir trabajadores. Esto sería especialmente cierto si la desaceleración en las condiciones del mercado laboral reduce la justificación para que las empresas continúen con la práctica del acaparamiento de mano de obra, que, según nuestra perspectiva y la de muchos otros, se ha generalizado en los años posteriores a la pandemia. Si bien seguimos preocupados por la posibilidad de un shock negativo en la oferta laboral derivado de la reforma migratoria, ahora consideramos que el debilitamiento de la demanda de mano de obra es el riesgo a la baja más acuciante para el mercado laboral. Esta es una razón para no descartar de plano los informes sobre el debilitamiento de la confianza empresarial.
En cuanto a los nuevos riesgos a la baja, los fuertes recortes en el empleo del gobierno federal y, potencialmente, en la financiación de investigaciones y subvenciones, están ocurriendo de manera bastante abrupta, justo cuando la economía ya está en desaceleración. Además, aún no contamos con una forma precisa de medir las posibles repercusiones de estos recortes en la actividad del sector privado. Sin embargo, la perspectiva de que cientos de miles de trabajadores sean desplazados en un mercado laboral que ya se está enfriando podría fácilmente impulsar la tasa de desempleo por encima de lo previsto. Además, las recientes caídas pronunciadas en los precios de las acciones y el debilitamiento de los precios de la vivienda en muchos mercados aumentan la probabilidad de que los efectos negativos sobre la riqueza conduzcan a recortes en el gasto discrecional del consumidor. Esto podría ser particularmente significativo dado el impacto que los consumidores de mayores ingresos y patrimonios netos han tenido en el gasto general del consumidor.
El camino que le espera a la economía estadounidense parece mucho más complicado que al inicio de este año. Otra ronda más de clima invernal atípicamente severo dejó una huella en el informe de empleo de febrero, y probablemente hará lo mismo con los datos sobre construcción residencial y ventas minoristas. Otra ronda de datos decepcionantes no hará que nadie se sienta mejor acerca de las perspectivas de crecimiento y, de cara al futuro, el informe de empleo de marzo será el primero en mostrar impactos significativos de los recortes en la fuerza laboral del gobierno federal. No es difícil imaginar un ciclo de retroalimentación negativa en el que los datos "duros" decepcionantes depriman aún más la confianza de las empresas y los consumidores; lo que, a su vez, perjudica el gasto de los consumidores y la inversión y contratación de las empresas. Estas condiciones podrían prevalecer hasta que haya más claridad en el frente político.
Fuentes: Oficina de Análisis Económico; Oficina de Estadísticas Laborales; Oficina del Censo de Estados Unidos; Junta de Conferencias; Encuesta de consumidores de la Universidad de Michigan; Instituto de Gestión de Suministros
Al 11 de marzo de 2025
